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来源：圆周率财经
线上流量红利消退，国货美妆龙头面临转型阵痛。
10月30日，珀莱雅（603605.SH）在2025年第三季度交出了一份令人意外的成绩单。根据最新披露的财务报告，该公司第三季度营业收入为17.36亿元，同比下降11.63%；净利润为2.27亿元，同比下跌23.64%，创下近年来单季度最大跌幅纪录。
就在同一天，珀莱雅向港交所正式递交上市申请，计划在香港主板挂牌上市，联席保荐人为中金公司和瑞银集团。
若成功上市，珀莱雅将成为国内美妆行业首个A+H股企业。
01
珀莱雅的发展路径，与其他国货品牌并无两样。
创始人侯军呈是温州乐清人，最初从事汽修行业赚取了第一桶金。偶然受到做化妆品批发的亲戚启发，察觉商机后便毅然转战义乌，很快在义乌的化妆品批发领域崭露头角。因在批发过程中目睹了不少代理品牌的消失，决定创建自己的化妆品品牌。
1999年，侯军呈转战杭州系统学习化妆品知识并寻觅专业人才。最终在2003年，他与妻弟方玉友共同创建了珀莱雅品牌。
很多人应该都记得珀莱雅水动力系列在电视台打的广告。
一位资深从业者，介绍过他曾经历的国货化妆品的发展模式。
先选择一个便于记忆的品牌名称，为了快速获得市场关注，基本会通过“擦边球”的方式，在音、形、义上接近某些国际知名品牌。同时会编造一个关于品牌起源、理念的“故事”，可能是虚构的“海外血统”或“实验室背景”，旨在提升品牌溢价，为招商和定价提供支撑。
聘请当红明星同时大规模投入电视广告，旨在短时间内打造“知名品牌”的形象，说服下游渠道商。
针对这些三四五线城市的经销商，通常会设定具有诱惑力的梯度折扣体系。进货价控制在产品零售价的2-3折，给予足够利润空间。招商大会是拓展渠道的核心环节，通过营造热销氛围吸引经销商加盟。至于产品端普遍采用轻资产模式，用代工厂进行贴牌生产。
这种模式的核心在于快速建立品牌认知并驱动销售，而非长期的产品力建设。渠道铺开之后，一切顺理成章。
“农村包围城市”的渠道策略几乎是早年国货化妆品牌的必经之路。
走到2012年，珀莱雅在全国的零售网点一度高达2万多个，完成了最原始的资本和市场积累。
押注电商赛道与拒绝外资收购，是珀莱雅发展史上两次至关重要的决策。因此，2017年11月15日公司在上海证券交易所成功上市，成为“A股美妆第一股”。
02
珀莱雅本季度的业绩“失速”远超市场预期。
回顾2022年至2024年，珀莱雅收入从63.85亿元增长至107.78亿元，期内利润从8.31亿元增至15.85亿元，毛利率也从69.7%提升至71.4%。
2024年，珀莱雅更是成为国内首个跨越百亿门槛的国货美妆上市企业。
增长势头是从2025年开始出现明显逆转的，今年一季度公司营收、净利同比增速从两位数降至个位数。上半年，公司营收、净利增速已降至过去5年来的最低水平。
10月31日，珀莱雅股价大幅低开，最终报收73.84元/股。股价创近半年来新低，市值更是较高位大跌200多亿。
业绩下滑早有迹可循。
今年上半年，占公司总营收74.27%的主品牌珀莱雅营收为39.79亿元，同比微降0.08%，这是该品牌近五年来首次出现负增长，其增长停滞直接拖累了整体业绩。2025年第二季度，珀莱雅营收增速已降至6.49%。
按品类划分，2025年第三季度，珀莱雅护肤类产品营收下滑明显，为13.16亿元，比上年同期少卖3.38亿元。究其原因，主要来自客单价的下滑。
与护肤类产品下滑形成对比的是，美容彩妆、洗护类产品营收有所增长，但未能扭转整体颓势。其中，唯有洗护品牌Off&Relax（OR）表现亮眼，在第三季度营收同比大幅增长138%。
03
高营销费用是影响珀莱雅利润的关键因素。
2025年前三季度，公司销售费用高达35.25亿元，销售费用率攀升至49.66%。
2025年上半年，珀莱雅销售费用为26.59亿元，销售费用率升至49.59%。其中，形象宣传推广费为23.99亿元，占营收的44.05%，远超行业平均水平。
半年报揭示，珀莱雅的销售主要依赖于线上渠道。但随着互联网流量红利的逐渐减少以及品牌间对流量的竞争加剧，获客和销售成本正在上升。
与高昂的营销投入形成鲜明对比的是，珀莱雅研发投入持续偏低。2025年前三季度研发费用为1.42亿元，仅占收入的约2%，销售费用是研发投入的25倍。
2025年上半年，珀莱雅研发费用为0.95亿元，研发费用率仅为1.77%，而销售费用是研发费用的20倍以上。这种“重营销轻研发”的模式在流量红利逐渐消失后，严重制约了公司的持续发展。
2024年9月起，珀莱雅进入了“二代接班”时代，侯亚孟接替舅舅方玉友，成为珀莱雅新任总经理。
在侯亚孟上任后，珀莱雅开始持续加大对具有国际背景的科研人才的引进。今年4月，珀莱雅还首次官宣了公司首位首席数字官胡宁波，主要负责推动数字化转型。
珀莱雅近期还通过投资扩展品牌矩阵。据透露，花知晓正式宣布完成B轮融资，由珀莱雅独家投资，此次投资后珀莱雅持有花知晓38.45%股权，为仅次于创始人的第二大股东。
珀莱雅的业绩滑坡折射出国产美妆行业的共同困境。互联网平台规则变动与流量竞争导致的成本激增让高度依赖线上渠道的企业利润承压。
同时，国际品牌加速本土化布局，进一步挤压市场空间。赴港上市能否为珀莱雅带来转型契机，将取决于其能否切实提升产品竞争力，降低对营销的过度依赖。
在消费理性回归的背景下，从“流量驱动”转向“产品驱动”，不仅是珀莱雅面临的挑战，也是整个国货美妆行业必须完成的转型。
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